市場が意識し始めた「逆アジア通貨危機」、アジア各国の通貨切り上げが仮に実現すれば米国債は暴落の恐れも

（唐鎌 大輔：みずほ銀行チーフマーケット・エコノミスト）

逆アジア通貨危機の解釈

　日本がゴールデンウイークで連休に入る中、為替市場では「逆アジア通貨危機」というフレーズが飛び出すほど、アジア通貨の騰勢が話題を集めた。5月5日の米国時間には、台湾ドルが対ドルで2022年4月以来、約3年ぶりの高水準まで急騰。1日の変動率としては1988年以来で最大だったことも報じられた。

　来るべく米国との関税交渉で、台湾側が台湾ドルの対ドル相場切り上げで合意したという観測が強まった結果だが、頼清徳・台湾総統は5日、「台湾と米国の貿易赤字の原因は為替レートとは全く関係がなく、交渉で為替レート問題が取り上げられることは当然ない」と事態鎮静化に向けて緊急の声明を公表した。

　さらに、台湾中央銀行の楊金龍総裁も、会見において「外国為替市場について無責任な投機を行わないよう厳粛に要請する」と述べるなど、思惑主導の台湾ドル上昇を明確にけん制している。

　5月に入ってからの主要通貨の動きを見ると、台湾ドルを筆頭としてアジア通貨の騰勢はやはり目立つ（図表①）。「大きめの対米貿易黒字を抱えるアジア諸国は通貨切り上げを強いられる」との思惑が先行している様子が見て取れる。

【図表①】

　確かに、逆アジア通貨危機とも形容できるような現象だが、多分に思惑主導であるという脆弱性も否めない。

　こうした材料や値動きは、既に交渉のトップバッターとして登場した日本の円が4月に経験した相場と酷似している。その後、「関税交渉の中で為替は争点化していない」という事実が日米双方の当局者から確認され、円高の流れが一応収まったことを思い返したい。

　現状は関税交渉を理由にした自国通貨高相場が、日本にワンテンポ遅れて他のアジア通貨に波及しているという解釈が妥当だろう。

　当局者の確固たる発言抜きに思惑が先行した日米交渉における円相場と同様、台湾ドルやそのアジア通貨に対し切り上げ要求が公式に行われたという証跡はなく、まずは静観したいテーマである。

世界の外貨準備の半分を占めるアジアがドルを売れば……！？

　万が一、市場の思惑通り、アジア金融当局が米国と自国通貨切り上げで合意しているのだとすれば、これを裏付けるためのマネーフローとして、各国の外貨準備を通じたドル売り・自国通貨買いが実施される。

　そのため、米国債売りのオペレーションが相応の規模で想定されることになるが、アジア金融当局の影響力は甚大であるため、金融市場にとって強大なリスクとなる。

　世界の外貨準備残高（除く金）は、最新のIMF-COFERデータに従えば、2024年12月末時点で約12.4兆ドルであった。このうちアジア諸国が抱える外貨準備は極めて大きい。

　例えば、2025年3月末時点で中国が約3.3兆ドル、日本が約1.1兆ドル、インドが約5700億ドル、台湾が約4400億ドル、香港が約4200億ドル、韓国が約4000億ドル、タイが約2200億ドルと非常に大きな数字が並ぶ。

　これら7カ国の合計は約6.5兆ドルと、世界の外貨準備の半分強を占めている（図表②）。COFERデータと3カ月ずれているが、このイメージが大きく変わることはあり得ないだろう。

【図表②】

　4月の米金利急騰は欧州の年金基金などの長期資金が離反した結果ではないかとの思惑を呼んだが、仮にアジア金融当局のリザーブマネーが離反すれば、同等かそれ以上のインパクトになるだろう。

　為替市場の傾向だけを捉えれば、確かに逆アジア通貨危機と形容するような状況にあるが、資源価格下落と通貨高が併存する現状が続けば、日本や韓国など資源輸入の海外依存度が高い国は交易条件が劇的に改善し、実質賃金が押し上げられることも期待できる。半面、米国は望まぬ米金利急騰が実体経済を直撃する展開の方が懸念される。

本当に基軸通貨国の特権を捨て去るのか？

　なお、5月6日に公表された米国の3月貿易収支は過去最大の赤字だった。もちろん、これは関税発動を見越した駆け込み対米輸出の影響だが、歴史を振り返れば、米国の貿易収支はドル安時にはJカーブ効果（※）がビビッドに働きやすいという性質がある。

※自国の通貨の価値が上昇（下落）した時に、短期的には貿易収支が改善（悪化）するものの、その後、徐々に悪化（改善）していく現象のこと。短期的には予想される方向とは逆向きになる。

　駆け込み対米輸出の存在を脇に置いたとしても、ドル安と米国の貿易赤字拡大は年単位で併存する可能性は想定しておく必要がある。

　それはトランプ大統領が望む結果ではないはずだが、そうなる可能性は高い。この点は詳しい分析が必要になるので、別途、機会を設けて解説したい。

　今さら確認する話ではないが、そもそもなぜ米国が大きな貿易赤字を計上し続けられるのかという基本に立ち返る必要がある。

　言うまでもなく、基軸通貨国である米国に対して海外から絶え間ない巨額の資本流入が持続し、経常（貿易）収支が赤字でも金融収支では黒字を確保できるからである。アジア諸国が抱える米国債もその一環だ。

　よって、その売却を強いるような政策は、文字通り、基軸通貨の自滅と言って良い。トランプ政権は言われなくても投資してもらえるという特権を自ら捨て去ってしまうのだろうか。

　この自傷行為が続く限り、米国債や米国株から資金を引き揚げるといった形でドル相場の急落と米金利の急騰が併存する4月上旬のような状況が再現されかねない。アジアのリザーブマネーを本当に巻き込むなら、米国債の消化構造が根本的に変わる契機になるはずである。

　もちろん、そのような展開をトランプ政権が望んでいるとは思わないが、4月のような混乱が立て続けば、もはや「望んでいない」と言ったところでそれを相手が信じるかどうかは別問題という次元に達する可能性もある。

自己実現的にドル相場が凋落する可能性も

　市場参加者から信じてもらえなくなり、資本流入が見込めなくなると、より制御の難しいドル安、ひいては非ドル通貨の上昇が起きる可能性がある。さしずめ2022年9月に英国で発生したトラスショックの大規模版である。

　現に、日本でも台湾でも「為替は争点ではない」と当局者が連呼しているにもかかわらず、通貨高が発生したのは「口ではそう言っているが信じられない」という空気が作用した結果だろう。

　このような状況が漫然と続くことで、自己実現的にドル凋落相場がメインシナリオに切り替わっていくのかどうか。筆者はまだそこに賭ける立場ではないが、各国関税交渉に思ったほどの進展が見られていないことで、そのリスクは確実に高まっていると言わざるを得ない。

※寄稿はあくまで個人的見解であり、所属組織とは無関係です。また、2025年4月14日時点の分析です

唐鎌大輔（からかま・だいすけ）

みずほ銀行　チーフマーケット・エコノミスト

2004年慶応義塾大学卒業後、日本貿易振興機構（JETRO）入構。日本経済研究センターを経て欧州委員会経済金融総局（ベルギー）に出向し、「EU経済見通し」の作成やユーロ導入10周年記念論文の執筆などに携わった。2008年10月から、みずほコーポレート銀行（現・みずほ銀行）で為替市場を中心とする経済・金融分析を担当。著書に『欧州リスク―日本化・円化・日銀化』（2014年、東洋経済新報社）、『ECB 欧州中央銀行：組織、戦略から銀行監督まで』（2017年、東洋経済新報社）、『「強い円」はどこへ行ったのか』(2022年、日経BP 日本経済新聞出版)。