もろい土台：習氏の外交成果、低迷する経済を覆い隠す

杭州の未完成物件

習近平氏は最近、自信を持つ理由が十分にある。

中国の年間貿易黒字が1兆ドルを超えて急増する中、西側諸国の首脳が北京訪問に列をなしている。また、WSJ中国支局長のジョナサン・チェンが指摘したように、最近発表された米国の国家安全保障戦略は、中国に対するトーンが以前より穏やかになったことを示している。そしてドナルド・トランプ米大統領は週初めに、エヌビディアがより高性能なH200チップを中国に出荷することを承認した――中国からの見返りはほとんどなかったが。

しかし、国内経済に関しては、その自信は厳しい現状に直面している。

輸出は底堅さを維持しており、中国は今年1～11月に1兆1000億ドルの黒字を積み上げることができた。だが、より広範な国内データは、構造的な疲弊に苦しむ経済を浮き彫りにしている。

10月の鉱工業生産の伸びは急激に鈍化し、中国の製造業の勢いが冷え込んでいることを示している。あらゆる景気拡大の生命線である借り入れ需要は、民間部門と全体の貸し出しの両方で減少した。インフラ投資は前年比で12.1％という驚異的な減少を記録した。

小売売上高は、アナリストらが一時的な上昇と呼ぶ金と宝飾品の需要によって支えられた。これは安全資産への逃避であり、自動車と家電の売上高の減少をかろうじて覆い隠した。

しかし、より深刻な苦境は、かつて中国の台頭を支えたセクターである不動産にある。

不動産の苦境

国有系デベロッパーの万科企業は、かつて業界の最優良企業と見られていたが、現在は2億8300万ドルの債券について1年間の支払い猶予を懇願している。万科は債権者への書簡で「当社の経営状況は依然として極めて厳しい」と認めた。業界の最後の安全のとりでとされていた万科がつまずけば、ほとんど誰も無傷ではいられないだろう。

元財政相の楼継偉氏は最近、中国の著名なビジネス誌「財新」が主催したフォーラムで、投資家を震え上がらせるような見解を披露した。中国の不動産縮小は少なくともあと5年は続く可能性が高いというものだ。楼氏の予測が現実化すれば、資本流出がゆっくりと長く続く可能性がある。

さらに5年間の住宅不況は、システミックな金融危機のリスクを高めるだろう。銀行のデベロッパーや建設業者、住宅ローンへの膨大なエクスポージャーが、着実に有害な不良債権に変わり、資本バッファーを食いつぶすことになる。

長年にわたる低迷は、すでに地方政府の財政を直撃している。土地使用権売却はかつて歳入の最大40％を占めていた。長期にわたる低迷がさらに続けば、都市がその資金調達手段とする融資平台（地方政府傘下の投資会社）が抱える数兆ドルの不透明な債務を返済することをさらに困難にし、回復を支えるために必要な財政能力を空洞化させる可能性がある。

おそらく最もやっかいなのは、マイナスの資産効果だ。不動産は中国の家計総資産の約70％を占めるため、価格下落は中間層の中核を直撃する。

すでに数兆ドルの帳簿上の富が蒸発し、経済学を超えた深い不安を生み出している。正味資産のほぼ4分の3を占める資産が急落している時、自然な反応は貯蓄を増やし、支出を大幅に減らすことだ。これは経済回復にとって必要な国民の信頼を損なう守りの姿勢である。

政策のギャップ

多くのアナリストは、中国の成長が冬の間も萎縮し続けると予測しており、ここ数年で常に後手に回っているように見える中央政府にとってリスクが高まっている。

中国政府は最近、育児補助金から新たなインフラ債まで、一連の景気刺激策を展開した。しかし、最近の経済データでは、どれも効果を上げていない。鉱工業生産と投資はともに減少し続けており、現在の支援策が小さすぎる、遅すぎることを示唆している。

一部のアナリストらは、これらの効果は単に遅れているだけだと主張するが、他の多くのアナリストの間では、それらが単に不十分であるという懸念がある。権力中枢における終わりなき粛清が政府支出に暗い影を落とし、家計が補助金を使うのをちゅうちょする中、中国政府の手段は効果を失っている。

楼氏の予測は、長期化する住宅危機による累積損失が、最終的には中国政府の中央集権システムでさえ吸収するには大きすぎるものになる可能性があることを示している。習氏は国際舞台では強く見えるかもしれないが、立っている土台にはすでにひびが入っている。

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注目の数字

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