（唐鎌 大輔：みずほ銀行チーフマーケット・エコノミスト）

需給改善に水を差す日中関係

　2026年の為替見通しについて、問い合わせが増える季節になってきた。詳しくは論点ごとに議論する必要があるが、依然、筆者は円の需給環境を主軸に見通しの方向感を定めていきたいと考える立場だ。

　実は、2025年の円の需給環境はパンデミックや戦争を受けた異常な状況からようやく脱しつつあり、円安に歯止めがかかる期待が持てそうな状況にあった。貿易赤字の動きを見ておくと、過去最悪を記録した2022年（約▲20兆円）と比較すれば、2025年は1～10月の合計で約▲3兆円とかなり改善している。

　ただ、入れ替わるように高市政権が発足し、リフレトレードが横行する中で円安が再起動しているというのが現状だ。この点は残念な状況と言わざるを得ない。

　円の需給環境を展望するにあたっては、急速に悪化している日中関係の影響も踏まえる必要がある。

　既報の通り、中国外務省は11月14日、自国民に対して当面の間、日本への渡航を自粛するように呼びかけた。既に、中国の複数の大手旅行会社が日本旅行の販売を停止したと報じられており、解禁されたばかりの日本の水産物輸入を再停止する方針も示されている。

　台湾有事が集団的自衛権を行使可能な「存立危機事態になり得る」とした高市首相の国会答弁への対抗措置である。

中国人旅行者の消費はどれほどのインパクトなのか？

　日本政府観光局（JNTO）が公表する訪日外客数によれば、2024年実績で最大シェアを占めたのは23.9％の韓国だった。中国はこれに次ぐ18.9％で、台湾（16.4％）、香港（7.3％）と続く（図表①）。具体的な数字で見ると、韓国が882万人、中国が698万人、台湾が604万人、香港が268万人である。

【図表①】

　一方、観光庁の「インバウンド消費動向調査」が公表する1人当たり消費額で見ると、中国が27.7万円、香港が24.9万円、台湾が18.8万円、韓国が10.9万円という順番だ。

　日本経済への影響力という意味では「訪日外客数×1人当たり消費額」が重要になる。単純に上述の数字を掛け算すると、中国は約1.9兆円もの消費インパクトがあり、次点の台湾（約1.1兆円）とかなり開きがある。

　なお、「インバウンド消費動向調査」を見ると、2024年の中国人による消費総額については約1.7兆円と若干数字に齟齬がある。これはインバウンド消費関連の統計を作成しているのが観光庁なのに対して、訪日外国人旅行者数（出入国者数）はJNTO作成であることから、互いのサンプルが異なることに起因している。議論の全体感に影響するほどの違いはないが、注意されたい。

　観光庁発表のインバウンド消費額について、上位5カ国を並べたものが図表②だ。韓国と香港を合計してようやく中国と同額になるという規模感だ。もちろん、今回の措置をもって中国からの旅客が完全に喪失することもないだろうが、半減だとしても▲8500億円程度が失われる。それでも米国1カ国分であり、やはり大きい。

【図表②】

　最も極端な想定として、中国政府が「渡航禁止」を求めればかなり幅を持った減少が十分想定される。今後の続報に注意を払いながらさまざまな想定を練る必要がある。

インバウンド失速のダメ押しになる渡航自粛

　ちなみに、11月18日に公表された7～9月期GDPを基にすれば、名目GDP（季節調整済）は約636兆円である。1.7兆円は0.26％程度に相当する。7～9月期のGDPは名目ベースで前期比年率+0.5％、実質ベースで同▲1.8％という低空飛行にある。こうした状況下にある日本にとって、▲1.7兆円（▲0.26％ポイント分）は小さな数字とは言えないだろう。

　それよりもダメージが浅かったとしても、もともとピークアウトの兆しが見えていたインバウンド需要にとってはダメ押しになる公算は大きい。

　上述するように、旅行収支黒字や訪日外客数はただでさえ失速感が生じていたところであり、今回の中国による渡航自粛はこうした状況に重ねて起きる話だということは留意すべきである。

　周知の通り、円安デメリットがクローズアップされやすい世相においてインバウンド需要の喚起は数少ない円安メリットである。この部分が弱まるのだとすれば、当然、日本の外貨稼得能力は衰えるし、その分、需給は円売りに傾斜しやすくなる。

　このインバウンド需要の先行きがもともと怪しくなっていたという事実はあまり大きく報じられてはいない。

　旅行収支は年初来9カ月間で+5兆479億円と過去最大だったが、7～9月期合計で見れば+1兆3296億円と前期（+1兆9185億円）比で▲5259億円の減少である。実はこの減少幅は現行統計では最大だった。同様に、訪日外客数も4～6月期（1098万人）から7～9月期は前年比▲84.9万人の1013万人へ減少している。これも過去最大の減少幅だった。

　こうしたペース鈍化の背景には諸要因が考えられる。過去3年で見れば円安がピークアウトしていること、7月にはSNSを中心に日本への大災害が噂されたこと、観光産業が供給制約に直面していること、そもそも海外需要も停滞していることなどが挙げられ、何が決定打になったのかは分からない。

　しかし、例年ハイシーズンである夏季休暇に相当する7～9月期に大幅減少となったことの意味は小さくない。2023年3月まで鎖国政策を採用し、前年比で見ればジャンプアップが当然だった日本の旅行収支黒字を取り巻く状況が変わりつつある。今回の中国による渡航自粛はこうした状況に重ねて起きる話だということは留意したい。

　周知の通り、円安デメリットがクローズアップされやすい世相において、インバウンド需要の喚起は数少ない円安メリットである。この部分が弱まるのだとすれば、当然、日本の外貨稼得能力は衰えるし、その分、需給は円売りに傾斜しやすくなる。

　今回のテーマから逸れるため詳述は避けるが、日本からの海産物輸入が再停止されれば、日本の財輸出が減り、貿易赤字の拡大につながる。日中関係悪化を統計面から評価すると、財・サービス（≒旅行）の両面から外貨獲得の機会が減るという含意が浮き彫りになる。

「利上げをしない理由」として浮上か？

　日中関係の悪化はさまざまな分野に影響を及ぼすだろうが、少なくとも円の需給環境にとっては良くないニュースである。近年、累積する貿易赤字やデジタル赤字を打ち消していたのが旅行収支黒字だった（図表③）。日本で最も消費する中国人の存在が退けば、この前提条件は必然的に揺らぐことになる。正真正銘の円安材料だ。

【図表③】

　また、「次の一手」としての利上げを検討中の日銀にとって新しいリスク要因が浮上してきたということにもなる。これまで繰り返されてきた「トランプ関税にまつわる不透明感」よりも、「対中関係にまつわる不透明感」の方が現実的な懸念になりつつあることは間違いない。

　もちろん、本稿執筆時点で事態は流動的であり、これが12月の金融政策決定会合において検討しなければならないほどの決定的な材料になるかはまだ分からない。ただ、トランプ関税と入れ替わるように「利上げをしない理由」が新しく浮上してきたという整理は必要だろう。この観点に立てば、対中関係悪化は当面、円売り材料として消化される公算が大きいように思われる。

※寄稿はあくまで個人的見解であり、所属組織とは無関係です。また、2025年11日25時点の分析です

2004年慶応義塾大学経済学部卒。JETRO、日本経済研究センター、欧州委員会経済金融総局（ベルギー）を経て2008年よりみずほコーポレート銀行（現みずほ銀行）。著書に『弱い円の正体　仮面の黒字国・日本』（日経BP社、2024年7月）、『「強い円」はどこへ行ったのか』（日経BP社、2022年9月）、『アフター・メルケル 「最強」の次にあるもの』（日経BP社、2021年12月）、『ECB 欧州中央銀行: 組織、戦略から銀行監督まで』（東洋経済新報社、2017年11月）、『欧州リスク: 日本化・円化・日銀化』（東洋経済新報社、2014年7月）、など。TV出演：テレビ東京『モーニングサテライト』など。note「唐鎌Labo」にて今、最も重要と考えるテーマを情報発信中

関連記事

高市首相を「毒苗」と呼び、「沖縄の日本帰属」に懐疑論ぶつけてきた中国、対日強硬姿勢のギアは確実に上がった

「高市発言」への過剰反応で見えた中国の焦り、無謀な台湾軍事侵攻の“本気度”と気になる海上封鎖の能力

揺らぐ対中外交の行方、高市首相発言が浮き彫りにした日本の「ミドルパワー」の限界